北京时间9月18日凌晨，备受市场关注的美联储降息靴子落地：美联储宣布将联邦基金利率目标区间下调25个基点，至4.00%~4.25%。这是美联储2025年首次降息，也是其继2024年3次降息后再次降息。美联储主席鲍威尔在新闻发布会上的表态略显“鹰派”，认为这次降息是一次“风险管理”，下一步应该做什么并不明朗，并表示没有必要快速调整利率。四季度，随着美国降息和减税政策陆续落地，风险资产预计将从交易“政策预期”回归交易“基本面现实”。

　　美联储降息25个基点释放出哪些信号

　　北京时间9月18日凌晨，美联储宣布将联邦基金利率目标区间下调25个基点，至4.00%~4.25%区间。这是美联储2025年首次降息，也是其继2024年3次降息后再次降息。从会议投票结果来看，12名决策者中有11票赞成、1票反对，显示美联储内部对降息幅度的争议，意外地小于市场的预期。

　　值得关注的是，9月16日临场上任、由美国总统特朗普提名的新理事米兰主张降息50个基点。而在7月议息会议上曾投票支持降息，被视作下任美联储主席有力竞争者的鲍曼和沃勒这两名理事，在此次会议上均支持谨慎降息25个基点。被特朗普公开要求辞职的理事库克也参与了本次会议投票，同样赞成降息25个基点。综合来看，尽管美联储如预期降息25个基点，但决策者中支持降息50个基点的人数并未增加，并且美联储发布的更新版“官员个人对利率和经济的预期”显示，未来降息态度可能比市场预期得更为“鹰派”。

　　相比7月的议息会议声明，美联储在此次会议声明中新增了强调劳动力市场放缓的相关表述。声明称美国“就业岗位数量的增速减缓”，美联储判断“劳动力市场面临的下行风险有所升高”，同时通胀“有所攀升且维持在较高水平”，鉴于美联储控制通胀以及实现就业最大化的两大政策目标，以及这两项目标的风险平衡正在发生变化，美联储决定降息25个基点。声明还重申，美国经济前景的不确定性仍然高企。

　　美联储每季度更新一次的利率变动和经济增速预测显示，美联储官员对美国未来利率和经济走势的判断出现少见的分化。联邦公开市场委员会的19名理事预计，到2025年年底，美国利率水平处于2.75%~3.00%至4.25%~4.50%的范围内。其中9人预估利率落在3.50%~3.75%区间，这意味着，美联储最有可能在今年年内再度降息2次，每次降息25个基点；6人预计今年年内不会再降息；2人预计年内还会降息1次；1人预计年内可能加息1次；还有1人预计年内将降息125个基点，这名理事极有可能是米兰。不过，相比6月的点阵图，理事集体下调了年内美联储的利率目标，释放出明确的“转鸽”信号，且下调幅度基本符合市场预期。

　　此外，对2026年年底的预期利率，美联储官员同样存在明显的分歧：假设今年还会降息2次，使得利率水平降至3.50%~3.75%，那么，基于此，6人支持明年不再降息，4人支持明年再降息2次。虽然官员们关于2026年的降息幅度未达市场预期，但考虑到2026年美联储将迎来主席换届，其参考意义相对有限。

　　经济预测方面，整体变动幅度不大，9月的预测较3月并无太大变化。美联储对2025年的失业率以及PCE的通胀预期保持不变；对2026年的失业率预测有所下调，通胀预期被上调，这种情况也恰好契合美联储对远端政策利率评估相对保守的态度。

　　鲍威尔在新闻发布会上的表态偏向“鹰派”。鲍威尔强调就业下行风险增大，当前风险平衡已发生改变，因此，美联储决定降息25个基点。鲍威尔认为劳动力市场放缓在很大程度上归因于劳动力供给增长趋缓，具体表现为移民数量减少以及劳动参与率下降。同时，需求也呈现放缓迹象，当下的新增岗位数量似乎已低于维持失业率稳定所需的“均衡水平”，工资增长尽管依旧超过通胀，但也已持续放缓。

　　通胀方面，鲍威尔表示，美国通胀率自2022年年中达到高点后已大幅回落，不过仍高于美联储2%的长期目标。年内通胀预期上调主要是受关税的影响，商品通胀同比增速有所回升，而服务业通胀则持续放缓。通胀风险不断上行，而就业风险逐渐下行，这对美联储来说，是极具挑战性的局面。

　　对后续的政策利率，鲍威尔并未给出前瞻性指引，依旧强调要根据数据表现来作出决策。他认为，此次降息更多是从风险管理的角度出发进行考量，即劳动力市场存在进一步下行的风险，但通胀和劳动力市场的现状与6月相比，并没有显著的变化。

　　综合来看，此次美联储所作出的决策以及给出的前瞻指引较为稳健。尽管美联储内部意见分歧明显，博弈激烈，但鲍威尔始终保持理性态度。此外，美联储并未表现出过度刺激经济的倾向，而是继续用数据来说话，这在一定程度上缓解了市场对美联储听命于总统的担忧，有助于维护市场稳定。鲍威尔在记者发布会上的表现也同样克制且沉稳，尽力展现美联储的独立性与理性。

　　美国就业市场的恶化程度在不断加剧

　　美国关税政策对其经济的冲击正逐渐显现出来，通胀温和反弹，劳动力市场大幅放缓，这使得美联储降息的必要性上升。美国近几个月的通胀情况并未如此前市场预期般大幅上升，整体表现较为温和，因此，预计美国长期通胀维持高位震荡，但下半年存在回落的可能性。

　　虽然关税给美国带来了输入性通胀压力，但其主要作用于占比较小的核心商品领域，而美国经济以服务消费为主，因此，长期通胀水平仍取决于核心服务。从1—8月的数据来看，核心服务通胀从4.3%下降至3.6%（下降0.7个百分点，贡献率为-0.39%），核心商品通胀从-0.1%升至1.5%（上升了1.6个百分点，贡献率0.34%），食品通胀从2.5%升至3.2%（上升0.7个百分点，贡献率为0.09%），能源通胀从1.0%降至0.2%附近（下降0.8个百分点，贡献率为-0.074%），整体通胀水平从3.0%下降至2.9%。

　　由此可见，美国整体通胀水平的下行是由核心服务通胀所贡献的。核心服务通胀的主要构成为租金，其走势滞后于房价大约17个月。当前美国房屋价格趋于走弱，未来租金价格也会随之下降，这将带动核心服务通胀温和下行，进而使得美国整体通胀水平在下半年维持偏弱的走势。

　　此外，美国劳动力市场呈现出大幅走弱的态势。上半年以来，美国新增非农就业人数有所放缓，原因来自两方面：一方面是由于经济增长放缓；另一方面是移民政策以及政府部门的裁员举措对就业产生了冲击，失业率有所上升。最近2个月，美国劳动力市场放缓迹象愈发明显，职位空缺、ADP就业数据、初请失业金人数等各项指标均走弱。

　　美国8月新增非农就业岗位仅2.2万个，远低于预期的7.5万个，与修正后的前值7.9万个相比，呈现断崖式下跌。8月，美国失业率也从4.2%升至4.3%，为2021年以来的最高水平。更让市场感到担忧的是，尽管7月的新增就业数据被上修0.6万个，至7.9万个，但6月的数据却从此前的增加2.7万个被大幅下修为减少1.3万个。

　　从分项数据来看，美国联邦政府就业继续拖累整体就业市场，8月，联邦政府职位减少了1.5万个，而私营部门岗位则增加了3.8万个。作为过去几年为美国新增就业贡献主要驱动力(9.800, 0.00, 0.00%)的医疗行业，8月新增3.1万个就业岗位，社会救助行业增加1.6万个就业岗位，然而批发贸易和制造业的就业岗位均减少1.2万个。

　　美国就业市场的恶化程度不断加剧，驱逐非法移民这一举措可能会进一步加大美国就业市场当前所面临的下行压力。预计在四季度，就业市场整体仍保持偏弱状态，这使得美联储降息的必要性进一步上升。

　　美联储重点关注通胀和就业市场的表现，当就业风险高于通胀时，美联储倾向于降低利率。预计美联储在年内仍可能降息2次，明年上半年大概率降息1次。后续降息幅度更多取决于美国经济数据的表现，在关税税率显著提高以及移民政策收紧的情况下，就业和通胀风险并存。若通胀风险超过就业风险，美联储有可能会停止降息。

　　美联储开启本轮降息历程的背景回顾

　　2022年年初，供应链紊乱等因素导致全球通胀升温。为应对通胀飙升，美联储于2022年3月开启了上一轮加息周期，其间，总计11次上调利率，最终使得联邦基金利率目标区间攀升至5.25%~5.5%的22年来的最高水平。

　　2023年9月，美联储维持利率不变；2024年9月，美联储进行了4年来的首次降息，且一次性大幅下调利率50个基点。此后，美联储又降息2次，每次降息幅度为25个基点，使得联邦基金利率降至两年来的最低水平。

　　美联储在2024年年底放缓了降息步伐，多数美联储官员在2024年12月预计，美联储在2025年或降息2次，较2024年9月预测的4次，次数已减半。2025年3月，美联储决定维持政策利率不变，更新后的点阵图显示美联储2025年将降息2次，这与2024年12月的预测相符。

　　2025年5月，美联储继续维持基准利率不变，并强调高失业率和高通胀的风险均有所上升。美联储的目标是确保长期通胀预期保持稳定，并在必要时对政策做出调整。6月和7月，美联储依旧维持基准利率不变。

　　然而，7—8月，美国经济出现了一定程度的放缓，尤其是劳动力市场呈现大幅走弱的态势，同时通胀出现温和反弹，叠加美联储官员变动较为频繁，美联储在9月议息会议上决定降息25个基点。鉴于当前复杂的经济形势，预计降息预期还会出现反复。

　　市场对美联储丧失独立性的担忧暂缓

　　尽管在9月利率决议中，美联储内部意见分歧明显，但鲍威尔始终保持冷静的态度。近期，特朗普再度加大对美联储的施压力度，这一行为强化了市场对于美联储政策长期偏“鸽派”的预期，进一步动摇了美元的公信力。

　　今年就职以来，特朗普屡次批评美联储降息速度过慢，甚至一度扬言要解雇鲍威尔。同时，在8月初美联储理事库格勒提前辞职后，特朗普任命经济顾问委员会主席斯蒂芬·米兰暂时出任美联储理事。目前，美联储理事会共有7名理事，其中，沃勒和鲍曼由特朗普提名，若明年鲍威尔卸任主席后按照惯例辞去理事一职，届时由特朗普任命的美联储理事会理事可能有5位，这将使得市场对美联储独立性的担忧进一步加剧。

　　总体而言，鲍威尔并未理会特朗普的指责，截至目前基本维持了美联储的独立性，然而这种维持力度较为脆弱。特朗普每次对美联储及鲍威尔进行言辞激烈的批评，都会引发市场对于美联储丧失独立性的担忧。一旦美联储再度失去独立性与公信力，极有可能引发美国通胀上升以及债务无序扩张，还可能引发作为全球货币的美元的信用风险失控。

　　美联储未来降息节奏展望及市场影响

　　美联储未来货币政策走向取决于经济数据的具体表现，考虑到美联储的政策指引以及9月非农就业数据仍可能偏弱，市场将年内降息次数预期从2次上调至3次，即10月和12月将分别降息25个基点，而明年的降息节奏则更多地取决于各项数据的表现。

　　尽管近期公布的7—8月零售数据显示消费仍具备一定韧性，然而劳动力市场明显降温，使得美联储对就业市场的下行风险深感忧虑，进而转向“风险管理式降息”，叠加美国经济仍展现出一定韧性，预计这一系列因素将继续为全球流动性以及美股提供支撑。

　　当前，市场关注的焦点集中在宏观经济表现以及未来货币政策预期上。随着全球贸易局势趋稳，市场风险偏好有所上升。短期内，市场的交易逻辑或更侧重于宏观经济基本面的表现。美股方面，预计将呈现震荡偏强的运行态势。美债收益率方面，短期或维持高位震荡。由于美联储对未来降息态度依旧较为谨慎，美债收益率存在上行预期，然而，考虑到美联储仍处降息周期，在潜在通胀压力的影响下，年内美联储的降息空间或有限，美债收益率大概率会维持在4%~4.5%的区间进行宽幅震荡。

图为美国联邦基金有效利率

　　黄金方面，当前市场普遍认为美联储会在10月和12月分别降息25个基点。此次在未超出市场预期情况下的降息表态，短期会给贵金属价格带来一定的回调压力，但从中长期视角来看，央行购金具有持续性，叠加全球去美元化趋势，这些因素将继续支撑金价中枢向上移动，后续黄金价格会依旧偏强。